免费成人小说网互联网传媒价值链上的主要参与者包括IP持有人、开发/制作商、发行商、渠道以及其他支持方（广告商、支付渠道及媒体平台等）。IP持有人和开发/制作商主要负责内容生产，开发商获得IP授权或自有IP制作内容。发行商主要负责内容的营销及推广工作。渠道往往直接面向用户，拥有大量资源及广泛的用户基础。

　　1）供给决定性。文化传媒行业的内容需求一直较为旺盛，近年来内容供给侧改革较为明显，客观在向头部集中；

　　2）内容行业跟随“爆款”短期利润爆发力强，中长期稳定盈利能力是能够给予高溢价的关键；

　　我们认为，互联网公司变现的本质是基于流量和内容，实现用户数量规模效应，通过不断提升用户粘性与时间侵占，深挖单用户价值。从变现效率看，互联网广告变现效率最低，会员模式下，ARPU相对较高，但为了吸引用户付费和续费，平台常常需要投入较多资源生产优质内容，导致内容成本较高。在平台调性和用户匹配的情况下，将流量资源导入至游戏、直播等增值服务内容，或者将线上流量内容和商品销售相打通，是平台变现的最高形态。

　　我们认为，从1G-5G通讯技术的变革，传媒互联网内容领域也分别经历了1G和2G（纸媒、广播电视）、3G（图像、音乐、视频流、社交等开始产生）、4G（手游、直播、短视频等移动互联网业态迎来大爆发）、5G（云游戏、XR、云计算、人工智能等万物互联业态）。

　　我们认为，经历疫情压制、版号停发后，板块整体迎来困境反转，叠加海内外人工智能产业趋势变革明显，各巨头陆续推出大模型，助力行业走强。

　　根据第51次《中国互联网络发展状况统计报告》，截至2022年12月底，我国网民数量达10.67亿。根据极光大数据，23Q1中国移动网民人均APP每日使用时长稳定于5.4小时，短视频行业仍占据最高的用户时长份额，23Q1占比达31.7%。

　　在线上娱乐平台公司中，除在线音乐和娱乐直播等发展较为成熟的领域外，其他产品用户规模仍稳中有升，视频领域的快手哔哩哔哩仍保持相对高速增长。

　　Open AI于2022年11月发布ChatGPT，在上线天后Open AI首席执行官表示其用户突破100万，两个月活跃用户突破1亿。其拥有接近人类水平的语言理解和生成能力，是迄今为止人工智能领域最成功的产品和历史上用户增长速度最快的应用程序。ChatGPT依赖大模型、大数据、大算力支撑，其出现标志着通用人工智能的起点和强人工智能的拐点，是里程碑式的技术进步，将引发新一轮人工智能革命，大模型已经成为巨头竞争新的驱动力。

　　我们认为，2022年受版号等因素影响行业规模有所下降，随着2023年上半年多款重磅新游上线，高质量新品刺激需求增长，2023年下半年开始游戏行业有望重回高速增长。

　　2023年已累计发放460款版号，国产网络游戏版号发放月均稳定于86款左右，版号发放常态化进一步确认，重点新游上线月新游流水体量明显提升，优质供给有望持续刺激需求。

　　游戏开发的核心步骤可大致分为1）游戏demo；2）demo验证可行，打磨核心体验 ；3）填充非核心内容的铺量过程。我们认为随着ChatGPT对编程效率的提升+AIGC绘画对于游戏美术、动画和音乐等方面的提效，游戏开发中第三步“铺量过程”的时间与成本有望大幅度优化。

　　营销行业：市场投放略晚于经济复苏，生成式AI应用，增能提效，新流量平台有望崛起

　　营销市场：投放恢复仍需时间。根据CTR数据，23年1-3月，全国广告市场同比分别-2.3%、-11.9%和+0.2%，整体23Q1广告市场同比下滑4.5%。23年4月，全国广告市场同比上涨15.1%，环比提升2.9%。我们认为随着重点电商节等来临，Q2-Q4整体广告市场有望逐步改善。部分渠道广告投放恢复表现优于行业。

　　生成式AI：1）微软推出接入OpenAI语言模型的新版搜索引擎New Bing和Edge浏览器，New Bing发布一个月，用户突破百万，DAU超过一亿，已探索在Bing Chat中加入广告。2）生成式AI拟人化、智能化，帮助实现如代言、智能客服等角色。3）高效生成广告素材，提升内容创意，同时助力实现千人千面精准推送。

　　细分个股表现：营销公司收入增长有所分化；线下营销公司毛利率、净利率优于线上营销公司。我们看好渠道资源属性强、客户结构优，未来毛利率有望提升的龙头公司。

　　我们认为：1）供给提升，提前官宣定档。2）政策刺激：财政部、国家电影局公告，自5月1日至10月31日，阶段性免征国家电影事业发展专项资金。 3）票房收入：根据猫眼数据，23年1-5月全国电影净票房200.9亿元，同比+44.2%，较21年同期下滑13.2%；观影人次4.99亿人，同比+44.5%，较21年同期下滑19.8%。

　　细分个股表现：整体受疫情影响业绩承压。其中百纳千成呈现较快经营改善，整体内容公司业绩弹性优于院线公司。

　　我们考虑下半年暑期、国庆、贺岁等重点档期影响，预计全年票房有望超过21年水平。

　　剧集产业链较电影产业链短，剧集内容方一般直接将作品销售给下游渠道方或担任视频平台定制剧承制方角色。目前，下游渠道方的主力已经逐渐由电视台转变为视频网站等新媒体，我们认为，在5G的推动下，4K/8K超高清视频的普及将有望带动OTT等大屏的发展。

　　内容方2B业务模式为主的属性决定剧集制作公司收入模式相对单一，多渠道版权分发、二次授权、衍生产品开发能有效提升盈利弹性。

　　AIGC有望加快动画内容生产，打破产能瓶颈，解决动画电影制作周期长、供给限制等固有问题。我们认为AIGC本质上是生产效率的提升，在文案、人物形象、2D美术、配音等环节都可以引入AI技术，AIGC的长期意义在于实现优质作品产能（尤其是工业化流程高的动画/动漫领域）释放，让IP价值得到充分开发。

　　IP内容多元开发，成为优质流量入口。我们认为，生成式AI时代内容有望成为流量入口，且内容有望诞生更为丰富化的变现形式，如小说IP可通过内嵌类ChatGPT软件实现对话、互动的陪伴功能。随着生产门槛的降低、智慧化程度的提升，IP有望替代传统的工具类应用，扮演类生活助理的角色，大幅打开C端空间，实现智能入口式赋能，如AI分身、虚拟人陪伴、AI助手等。

　　出版发行行业从产业链条来看，分成上游的内容创作和策划（作家和策划人），图书出版到下游渠道发行。其中内容创作和出版是整个产业链条的核心，直接带动印刷、物资供应和出版物发行三个环节

　　行业分析：IP是数据之源，出版类优质数据是大模型刚需，AI+教育空间大，业务逻辑清晰

　　大模型训练：AIGC时代，我们认为，IP为数据训练之源，数据质量是机器学习成功之母，出版行业公司拥有海量高质量数据，数据质量远高于搜索、爬虫等数据源，为了训练模型以生成优质内容，高质量数据库是大模型的公司的刚需，AIGC时代大模型训练的数据需求打开IP方大量2B空间。

　　AI+教育：我们认为，在AIGC时代，大语言模型和教育适配程度高，其优秀的对话能力、语言理解能力和表达能力等促进AI技术在教育领域落地。此外，AI+教育市场发展空间大，客户端付费意愿强烈，商业发展逻辑清晰。

　　（报告作者：海通证券分析师毛云聪、孙小雯、陈星光、康百川）互联网传媒价值链上的主要参与者包括IP持有人、开发/制作商、发行商、渠道以及其他支持方（广告商、支付渠道及媒体平台等）。IP持有人和开发/制作商主要负责内容生产，开发商获得IP授权或自有IP制作内容。发行商主要负责内容的营...